Het sprookje van aanhoudend lage rente voorbij

Over zijn belangrijkste advies voor 2017 aan vastgoedpartijen laat Wim Welters, manager bij EY Montesquieu, geen twijfel bestaan: kijk kritisch naar het renterisico, zet waar nodig een variabele rente vast middels een renteswap of rentecap of sluit een vastrentende lening af. ‘Jarenlang leek het dat de rente slechts een richting op kon: omlaag’, licht hij toe. ‘Die tijd is voorbij. Sinds de zomer loopt de lange rente op, hoewel de kortere rente nog altijd redelijk stabiel laag blijft en nog altijd negatief is. Voor een tienjaarslening is men nu circa 50 basispunten meer kwijt dan op het dieptepunt/laagste punt van de markt, juni 2016. Ik sluit niet uit dat de tienjaars-swaprente eind dit jaar tot wel 100 basispunten hoger ligt.’ EY Montesquieu is een landelijk opererend advieskantoor op het gebied van finance, treasury en risk management. Deze specialisten geven jaarlijks exclusief voor Vastgoedmarkt hun vooruitblik op de commercieel vastgoedfinancieringsmarktvan het nieuwe jaar. Het bureau maakt sinds mei 2016 onderdeel uit van het wereldwijde accountancy- en advieskantoor EY.

Een jaar geleden voorspelde Welters dat de kredietkraan in 2016 verder zou open gaan. Hij baseerde dat op de aantrekkende vastgoedprijzen, de gunstige economische ontwikkeling, de toenemende buitenlandse (lees: vooral Duitse) concurrentie op de Nederlandse commercieel vastgoedfinancieringsmarkt en last but not least, de aanhoudend lage rente. Terugblikkend constateert Welters niet ontevreden dat hij het grotendeels bij het rechte eind heeft gehad: de financieringsmarkt is verder verruimd. Voor 2017 voorziet hij een stabiel beeld, waarin de positieve en negatieve krachten elkaar redelijk in evenwicht zullen houden. Nederlandse commercieel vastgoedfinanciers zijn in de loop van 2016 steeds meer de hete adem in de nek gaan voelen van Duitse vastgoedbanken. Welters schat dat het marktaandeel van Duitse banken inmiddels is opgelopen tot een procent of vijftien. Ook Belgische vastgoedfinanciers zoals BNP Paribas roeren zich steeds meer op de Nederlandse markt. Daarnaast opereren ook verzekeraars, pensioenfondsen en zogenoemde ‘debtfunds’ in toenemende mate op de Nederlandse markt.

Volgens Welters liggen de kredietopslagen van de Duitsers tot wel 100 basispunten lager dan van hun Nederlandse concurrentie, die zelf gemiddeld 200 tot 250 basispunten in rekening brengen. Dat scheelt dus een slok op een borrel! Het ‘gigantische’ verschil laat zich niet alleen meer verklaren doordat Duitse partijen zich door het solide Duitse Pfandbriefensysteem goedkoper kunnen ‘funden’, verklaart deze consultant. ‘Duitse bankiers prijzen ook het debiteurenrisico dat zij in Nederland lopen lager in.’

Welters verwacht niet dat de opslagen die Nederlandse vastgoedfinanciers zoals ING Real Estate Finance, ABN Amro en Rabo Real Estate Finance in rekening brengen voor het liquiditeitsrisico en het debiteurenrisico veel van hun plaats zullen komen. De kredietopslag eindigt dit jaar, net als in 2016, nog steeds ergens tussen de 200 à 250 basispunten, voorspelt hij. Met een verhoging zouden Nederlandse banken zich immers ook uit de markt prijzen. ‘Je zou ook verwachten dat de strengere kapitaalseisen die toezichthouders stellen, zoals de ECB en het Bazel Comité van Bankentoezicht, leiden tot hogere opslagen. Maar ook in de zogenoemde CDS-spreads, die de kredietwaardigheid aangeeft van banken, is daar niets van terug te vinden.’

Ook wat betreft hun eisen voor de maximale bevoorschotting zijn banken zich in 2016 iets soepelerop gaan stellen. Sprak Welters een jaar geleden nog van een gemiddelde maximale schuldgraad (LTV) van 65 à 70 procent die voor Nederlandse kredietverleners acceptabel is, nu is dat zo’n 70 procent. Terwijl hij in de offertes van Duitse banken zelfs uitschieters ziet naar 75 procent LTV. Welters voorziet echter niet dat de LTV’s in 2017 verder zullen stijgen. De lessen van de crisis zijn de bankiers nog niet vergeten. Maar op één punt zat Welters er een jaar geleden dus naast, en dat was zijn voorspelling van aanhoudend lage rente in 2016, want de lange rente loopt sinds een maand of vijf op.

Normaal patroon is dat bij slecht nieuws de lange rente daalt, verklaart deze financieringsdeskundige. Beleggers vluchten dan in veilig geachte Duitse staatsobligaties, die in hoge mate de swaprentes bepalen. Met dergelijke derivaten kunnen vastgoedeigenaren het marktrenterisico afdekken voor hun variabele commerciële financieringen, gebaseerd op het interbancaire euribor-tarief plus de eerder genoemde kredietopslagen. Overigens wordt een eventuele stijging van deze kredietopslagen zelf niet door het afsluiten van renteswaps afgedekt.

Maar bij de verkiezing van vastgoedtycoon Donald Trump tot president van de Verenigde Staten en het Italiaanse referendum over de grondwetswijziging bleek dit beproefde mechanisme juist omgekeerd te werken. De lange rente ging meteen verder omhoog in de VS en herstelde zich alweer na een paar dagen van een kleine duikvlucht in Italië. Europa wordt ook deels meegetrokken door de hogere Amerikaanse rentes. Vrijwel direct na de uitkomst van de verkiezingen van 8 november verhoogde de Fed ook de Amerikaanse beleidsrente voor het eerst in jaren. Ook de Amerikaanse kapitaalmarktrente loopt op. Trump is namelijk onder andere van plan om de Amerikaanse economie te stimuleren door omvangrijke infrastructurele projecten gekoppeld aan belastingverlagingen. Dat betekent ook meer inflatie en dus hogere rente.

Hoewel de Europese inflatie nog niet het streefniveau van 2 procent van de ECB heeft bereikt, loopt deze el steeds verder op, hamert Welters. Dat heeft mede te maken met de snel oplopende olieprijs onder nvloed van de productiebeperkende maatregelen van de Opec.‘De stijging van de olieprijs die hiervan het gevolg is, wakkert de inflatieverwachtingen aan.’ De inflatiecijfers die Europees statistiekbureau Eurostat begin januari 2017 publiceerde over december 2016 geven Welters gelijk en overtroffen zelfs de verwachtingen. Het prijspeil in de eurolanden steeg vorige maand gemiddeld met 1,1 procent, na een inflatie van 0,6 procent in november. De toename werd vooral gestuwd door de olieprijs, die hoger lag dan een jaar eerder. De Duitse prijsstijging komt zelfs uit op 1,7 procent. En die inflatie jaagt ook de effectief rendementen (yield) op van staatsobligaties en dus de kapitaalmarktrente. Het lijkt wel alsof er medio 2016 een bodem is gevormd in de rente, concludeert Welters. Het besluit van de Europese Centrale Bank (ECB) in december 2016 om het in Nederland en Duisland fel bekritiseerde obligatieopkoopprogramma in verminderde mate tot eind 2017 voort te zetten, lijkt ook zijn dempende werking op de renteontwikkeling verloren te hebben. De stijgende inflatie geeft de critici, waaronder Klaas Knot van De Nederlandsche Bank, waarschijnlijk een extra reden om de druk op de ECB op te voeren om het opkoopprogramma versneld af te bouwen. Gebeurt dit daadwerkelijk in 2017, dan zal dat ongetwijfeld leiden tot het omhoog schieten van de yield op staatsobligaties en dus de rente, voorspelt Welters.

Aangezien de rente per saldo nog altijd historisch laag is kunnen vastgoedpartijen, beter nu hun kans benutten zolang het nog kan en de rente fixeren, benadrukt de consultant. ‘Je kunt nu de rente nog fixeren – zeker voor de wat kortere periodes voor drie, vier of vijf jaar – voor rond de nul procent rente. Nul procent! En dan komt er uiteraard nog wel een opslag bij voor het debiteurenrisico en de liquiditeitsopslag.’

Je kunt nu de rente nog fixeren – zeker voor de wat kortere periodes voor drie, vier of vijf jaar – voor rond de nul procent. Nul procent!

Niettemin zijn er nog altijd veel partijen in de vastgoedmarkt die denken dat de rente nog verder omlaag kan, stelt Welters met veelzeggend ongeloof in zijn stem. De kans dat de rente substantieel daalt in 2017 is volgens hem ‘uiterst’ gering, hoewel natuurlijk niet geheel uit te sluiten. ‘Zeg nooit nooit, maar erg waarschijnlijk is het niet.’ Van een eventueel nog negatievere euribor zullen kredietnemers die opteren voor een variabele rente sowieso niet of nauwelijks profiteren, legt hij uit. Het bijbetalen voor een negatieve euribor is immers door banken vrijwel altijd contractueel uitgesloten.